“砸锅卖铁”买工行?!
----写在工行发行、上市之前
乍一看本文的题目有人会感到不以为然,在一个股指一年不到涨幅近80%的市场中,还会有人要砸锅卖铁的来买股票?简直是闻所未闻.然而笔者恰恰就是这么一个看似荒唐近乎疯狂的论点的强烈支持者。而且提议大家去买的又是迄今为止国内证券市场上上市的最庞大的“航空母舰”工行。这又是为什么呢？
常常听到业内一些优秀的、手握上亿资金的基金经理在不同场合表达过这样的观点：我们非常看好中国的证券市场，但目前可供投资的品种实在太少了，国内优秀的公司要么到香港市场，要么远赴海外去上市。手握重金去无好的公司可买，好生郁闷啊。是啊沪深市场的规模小容不下超级航母的驶入确实是困扰市场各方多年的一个问题，然而，2006年10月，在沪深两地股指双双越过五年熊市反弹高点确立牛市格局的背景下，工行A+H的同步发行，横空出世将彻底改写这一历史。本次工行发行将创八个“第一”，从而在中国A股证券市场和香港H股证券市场留下浓墨重彩的一笔：第一次A＋H同步发行、将成为A股市场同时也是全球迄今为止规模最大的发行、将成为A股市场市值最大的上市公司、首次在发行中大规模引入A战略配售、首次引入绿鞋机制、首次在A股发行中引入分析师大会形式、首次创造性地解决境内外信息的同步披露问题、首次在H股采用预披露机制。
由此将中国股市全面带入大蓝筹大发展的新时代。中国有句古话：有容乃大。上海在大发展中也曾遭遇过与此类似的问题，随着上海的国际地位不断提升与国际的交流交往不断提升，一度被上海引以为豪的吴淞口码头不堪重负，黄浦江邮轮开不进，货运码头应接不暇，物资不断滞留，成为上海改革发展的一个瓶颈，直到洋山深水港的建成才突破了这一制约发展的瓶颈。而吴淞口码头之所以不能胜任就是水浅容不得万吨轮，同理，沪深市场原来没有大蓝筹也恰是同样的问题，曾几何时，一个5千万的盘子的股票发行也会使两地市场闻声变脸，而现在，随着市场各方力量的强大与市场自身容量的壮大，工行近150亿超级大盘股的发行上市，市场照样红盘迎新，这充分说明市场在变了。变得让你不能用老眼光来看他了。
变化还体现在市场各方的投资理念上，去年以来，随着股改的不断深入到现在已经进入到收官阶段，市场也发生了天翻地覆的变化。从上市公司的角度看，大股东用股权或现金赠与等方式获得了股票的流通权，致使大小股东的利益趋于一致，再加上管理层清欠力度的加大，使得上市公司的质地有望出现良性循环，而从市场角度看，价值投资理念也越来越多的为市场各方投资力量所接受。而价值投资理念的核心在于寻找价值低估的投资品种进行持有以获得其被低估的补偿。然而当市场经历了近80％的上涨幅度后再去费力寻找价值低估的品种已经有一定的难度，以目前市场的挖掘能力看无疑等同于古玩市场的“捡漏”，可谓可遇不可求。此时工行的发行就为苦苦寻“宝”的投资人提供了一个千载难逢的长线投资机遇，这也就难怪H股在香港发行时会出现排队抢购的盛况了。
几天前在“第一财经”节目里有记者采访了一位预认购工行的普通香港居民。短短的几句话，却给笔者巨大的震动，记者问：您准备买工行股票吗？答：是的。问：准备买多少？答：买个3、4手。问：您为什么要买工行呢？答：之前的交行、建行我也买了，都赚了，我还没抛，这次我也准备买好后长期持有，享受他的分红。虽然是几句短短的对话，但折射出的道理却是无比深奥，首先这是一个成熟市场小投资人的真实写照与心态。因为之前买的到现在都赚了，所以还要买，还要象先前一样持有，既能获得利差，又有分红预期。其次在港股，汇丰股价接近150港币，恒生接近100港币，中银国际17港币，东亚银行38港币。银行股给投资人带来的财富效应也使中小投资人敢于长线持股而不做差价。银行＝财富的理念已经深入人心了。前段时间招行H股也在香港招股，同样是受到热烈追捧。原因恐怕也就在于此。迄今招行H股的股价还比A股高20%以上。非但如此，在招行与工行国际发行中，世界各国的富豪也踊跃认购，香港本土的富商与中东石油大亨都一掷千金作为战略投资者认购。此次工行的配售部分认购非常踊跃，认购金额已经超过了１９００亿美元。工行Ｈ股国际配售部份将会提前一天，在全球当地时间周三截止认购。难道国际与香港市场的反应不应引起我们的深思吗？
作为有国际视野与背景的机构投资人看好工行恐怕不仅仅是其首家A+H股同步发行与全球最大IPO规模的股票这么简单。2006年注定是中国年，全球的眼光都被吸引到这个“东方正在崛起的巨人”身上。中国经济近30年的持续增长、广大深厚的国内市场、不断增长的消费升级需求、日益增加的富裕阶层，为大盘蓝筹公司发展提供了坚实的背景支持。再加上人民币不断升值的远期预期与现实，都是工行发行吸引眼球的主要原因。同时对于工行来说A+H仅仅是其发展道路上的一小步，但对于中国证券市场来说却是具有着里程碑的意义，是中国证券史上前进的一大跨越。“由于"Ａ＋Ｈ"模式可以把国际资本市场的标准和要求直接引入国有企业，同时也满足了境内资本市场对大量优质上市公司的需要。因此"对于上市融资规模较大、经营国际化程度较高的中央企业来说，'Ａ＋Ｈ'是一个比较好的模式，将成为未来央企上市的主要形式。”国务院国资委副主任邵宁日前在出席香港一论坛时如是说。
工行作为我国原“工、农、中、建”四大国有银行之首的银行，在国有企业改革与发展过程中，承担了许多政府职能。从中国商业银行发展史来看，工行脱胎于中国人民银行，中国人民银行原全部商业银行功能转移至工行，并被指定专门从事城市商业融资的专业银行。服务的对象主要以工、商业企业客户和城市居民为主。工行的历史形成背景，使得工行最早形成了对工、商业企业提供全能型服务功能，和零售业务客户的基础。是中国最大的商业银行。工行的资产规模、贷款规模和存款规模分别占四大国有商业银行总规模的31.4%、30.4%、和32.6%；营业网点数量为18870个，占四大国有商业银行总和的25.8%。特别是此次的上市将使其发生脱胎换骨的变化。真正转变为以市场为主导的商业银行，由于在同业中其具备三大竞争优势：（1）覆盖全国的营销网络；（2）全国领先的信息平台；（3）良好的客户基础。其中强大的信息技术平台是工行的核心竞争力。而遍布全国的营业网点分布也赋予了工行渠道优势。 工行的营业网点资源的优越性主要表现在：（1）网点布局均在城镇的中心区域，人口密度高，人流量大，在开展零售和代理业务方面具有得天独厚的优势；（2）在经济发达地区拥有网点数量最多。经济发达地区的金融市场容量较高，业务收入来源稳定；（3）在全国网点分布相对均衡。近年来，河南、山西、内蒙等中西部地区的经济呈现快速增长，经济发展速度快于长三角等经济发达地区。均衡的网点分布有利于工行分享地区经济发展的成果。市场今年最看好的大商、苏宁等不正是基于他们的连锁优势吗？与工行的星罗棋布的网点比较那只能是小巫见大巫了。
从公司的招股说明书中看到公司的经营略显稳健，在目前令各大银行较为头疼的房地产贷款上，比较公司与中行和建行的不良情况，我们发现除了个人按揭不良率公司较中行和建行略高出0.29和0.26个百分点，个人贷款和房地产开发贷款不良贷款都较低，特别是房地产开发贷款不良率为3.8%，较中行低了7.34个百分点。公司的风险加权资产权重 06 年中期仅为 53.27%，在上市银行中处于最低的水平，这一方面说明公司风险控制较为审慎，另一方面也解释了公司在经营上较为保守，而公司各类中间收入的占比比如银行卡业务、投资银行业务、理财业务的收入在不断上升。这说明公司已经着力从单一的储蓄业务向有更高盈利能力的领域渗透。公司未融资前的资本充足率10.74%,其中核心资本充足率为8.97%，而此次发行结束，公司的资本充足率将达到15%左右，按照公司总资产12~15%的增速，预计公司未来6年无需融资。
而从近期市场的背景看混业经营放开的前景已经若隐若现。银行业的发展势头良好，证券市场上融资融券业务的推出，股指期货的即将实施也在助推着银行业的整体板块走好，作为板块龙头，工行当仁不让。本次发行后工行的总股本将达2500亿，以3。3元的较低首日涨幅计算总市值将超过8000亿，对于大盘指数以及沪深300指数的影响可谓牵一发而动全身。因此必将成为各路资金的首选配置目标。非常凑巧的是，保监会恰在工行发行前发出了保险机构投资商业银行的股权不设上限的通知。其用意已经不言而明：为龙头而战，抢的证券市场的话语权。
也正是因为工行首开A+H同步发行上市的先河，不少A股的投资者在看到中行与招行H股领着A股走，不免发出这样的疑问：工行上市后到底会出现A股领着H股走，还是跟着H股走？我认为作为一个新兴市场的投资者问这样的问题是在正常不过了。此次A股工行最多发行150亿股不到，在沪深两地无疑是鹤立鸡群，但相对于H股来说无疑是小弟弟了，在世界股市存在着小盘股的现象，因此长远看，A股股价高于H股是再正常不过的事了，但短期来看，H股市场的大盘将对A股市场的股价影响巨大，但无论是短期还是长期，工行的稳中有涨是可期的。要不然，不是外国人与香港人疯了，就是我们的投资者傻了。显然都不是。
综上所述，工行的发行上市将是中国股市走向成熟与强大的里程碑，在中国股市确立走牛的时刻，工行的横空出世将给市场带来巨大的财富效应与核心蓝筹时代。目前国内有亿万人把自己的积蓄放心的存在工行，每到高于银行利率的国债发行，储蓄所门口都会排起长长的队伍争先认购，既然你能放心的把自己的钱存入工行，那么做他的股东分享工行的成长成果，又能获得高于银行利率的回报，又有何不可呢？虽然不能与美国老太太买入可口可乐后获的巨额财富相媲美，但中国老头砸锅卖铁买工行，利国利民利己又何乐而不为呢？
航天证券研发部
姚凯
2006-10-19
