造纸龙头，多点开花

晨鸣纸业是我国造纸行业的龙头，经济效益连续十一年居全国同行业领先地位，是全球造纸50强之一。2006年底，全球纸幅最宽、车速最快、单机产能最高、装备最先进的30万吨超级压光纸生产线在公司试车成功，其也成为全球单厂产能最大的新闻纸生产企业。在公司加大销售管理力度，销售量增大，同时产品价格有不同程度的上涨，公司主营业务收入大幅增长。预计本公司2007年1-9月份累计净利润将比去年同期增长50％左右。目前公司在造纸业内的多个新项目进展顺利，这些项目将成为公司新的利润增长点，并将在行业洗牌过程中脱颖而出。这些项目包括：山东晨鸣纸业集团齐河板纸有限责任公司建设年产6万吨中、高档生活用纸项目；建设3万吨/天造纸废水深度处理回用项目，此项目通过对造纸废水的深度处理，在完成对造纸废水充分再利用的同时，还可有效解决下一步面临的废水排放标准升级问题，同时也可为公司节省同等数量清水的取水费、排污费等费用，较大程度的实现了经济效益、社会效益和环保效益的统一。项目投资总额约为人民币3558万元，公司计划全部以自有资金投资。项目建设期为半年，项目建成后，年可处理废水1020万立方，处理后全部回用于生产系统，相应年可节约水资源费和排污费1887万元，扣除成本后年可实现利润550万元；拟与中国林业集团公司、湛江市国有资产经营公司合资经营雷州林业局林业资源事宜；与阿尔诺维根斯香港公司合资设立寿光晨鸣美术纸有限公司，进行特种纸项目的建设，其设计生产能力为年产10万吨。经过一年半的建设期，日前一期工程试车成功正式投产。据了解，该项目主导产品为装饰纸，主要用于生产强化木地板贴面用纸、防火装饰用纸等，是一种高品质、高附加值的纸种；公司还与南非SAPPILIMITED、韩国新茂林、国际金融合资组建江西晨鸣。

受益于人民币升值和股权激励

造纸业作为我国第三大用汇行业，人民币升值受益主要来自两大方面：一是有利于降低造纸业的进口设备采购成本；二是可以大幅降低造纸成本。粗略估算，人民币每升值1％，全行业可降低成本2－3亿元。我国造纸业约有近80%的木浆和废纸需要依赖进口，从2000年到2004年，全国浆耗总量4年的平均复合增长率达12.47%；同时60%的先进造纸设备需要从国外进口。由于晨鸣纸业的高档纸张其原料主要依靠进口，因此，可以肯定的是，在人民币渐进式升值战略已基本确立，成本大幅降低的情况下，效益有望稳步提高。而人民币加速升值预期有望快速"燃旺"纸业板块。公司股权分置改革承诺05年-07年净利润平均增长不低于20%，即净利润由04年的50372万元，到07年不低于87043万元，三年累计增长72.8%以上，年平均复合增长20%以上。此承诺显示了管理层对企业发展的信心。在达到股权激励中股票行权的业绩要求，公司高管等激励对象将获得7000万份股票期权，每份股票期权拥有在授权日起五年内的可行权日以行权价格4.73元和行权条件购买1股晨鸣纸业股票的权利。股权激励对未来公司的业绩增长形成了一定的保障。

产能扩张，加速布局

近十年以来，晨鸣纸业高举扩张大旗从购并齐河板纸厂建设30万吨高档箱板纸生产基地,到控股汉阳纸业、赤壁晨鸣、组建江西晨鸣，再到斥资7.4亿收购ST吉纸资产和竞标投资总额达94亿元的湛江纸浆项目，公司在纸业市场不断战略布局，铸就了在国内造纸业的龙头地位。目前公司在造纸业内的多个新项目进展顺利：公司寿光本部30万吨超压纸项目、吉林20万吨低定量涂布纸项目都将陆续投产，形成新的利润增长点。吉林晨鸣18万吨轻涂纸生产线今年10月投产，建成后将是吉林省单机生产能力最大、车速最高、设备最先进的造纸生产线，投产后可以达到30万吨生产能力。此外，公司本部30万吨超压纸项目将于今年11月份投产，投产后可以形成50万吨产能。这几个项目陆续投产后，公司总产能可达360万吨，跻身世界造纸行业前20强"，湛江项目是经国务院和国家发改委批准的大型林、浆一体化项目，总投资94亿元，建设规模为年产漂白硫酸盐木浆70万吨、原料林基地300万亩。这一林浆一体的项目可使公司延长产业链条，打破上游木浆资源瓶颈，公司规模有望从目前的300万吨提高至450万吨，同时林浆一体的优势可以有效地摊薄运作成本。保守估计，湛江林浆业务内在价值为6.56 元/股，从某种程度上来说，湛江林浆业务的价值已经超过了纸业业务，并仍将继续快速拉开与纸业业务的价值差值。此外湛江作为全国最大的桉树基地，也给项目提供了良好的自然环境和运作条件。

基于晨鸣纸业作为造纸板块的行业龙头，同样受益于人民币升值利好，QFII重仓持有，同时随着公司产能扩张和一系列的项目的落实，在已出台股票期权激励计划的保障下，未来几年内净利润复合增长率不低于20％，成长性优秀且绝对价格不高，特给予“强买”评级。

航天证券研发部

2007-8-27